行为金融学：一门股市心理分析艺术 - 中金在线访谈

行为金融学：一门股市心理分析艺术

2005年11月25日 14:37 中金在线

神光金融研究所所长:童殿琳先生

　　神光金融研究所是国内证券咨询业少有的大型研究机构．尤其是童殿琳所长亲自领衔的在行为金融学方面的研究处于市场的前列。神光金融研究所坚持“以人为本”的原则，建立了一支团结、高效的精英团队。神光金融研究所则设立了金融工程部、宏观研究部、行业研究部、产品制作部、市场研究部、投资策略部等。神光公司在良好的培训、激励机制吸引了众多证券人才的加盟。目前研究所有博士10%，硕士70%。研究实力和研究成果在业内有口皆碑。2004年神光的“基金投资组合风险管理及在投资决策中的应用研究”课题获得中国证券业协会科研课题投资基金类二等奖，成为证券咨询业唯一一家获此殊荣的公司。

　　导言：

　　2002年度诺贝尔经济学奖授予美国普林斯顿大学的丹尼尔•卡纳曼和美国乔治•梅森大学的弗农•史密斯，以表彰他们在结合经济学和心理学理论来研究人们的决策行为方面所作出的贡献。此举引起了人们对一门新兴学科---行为金融学的极大兴趣。到底什么是行为金融学，它与传统的金融学有何不同，将行为金融学运用到股市中，能给我们什么指导••••••对于这门新兴的学科，我们有太多的疑问，今天我们就邀请到了山东神光金融研究所所长童殿琳先生，来为我们一一解答。

　　主持人：童所长，您好。很高兴再次邀请到您作客我们中金在线名家访谈。行为金融学是一门很深的学问，又是一门新兴的学科，对于新事物，我们总是怀有很多疑问，今天就请您用最通俗简单的语言给我们做些分析，好吗？

　　童殿琳：好的。

　　主持人：首先还是来了解一下行为金融学的基本概念。

　　童殿琳：谈到行为金融学，大部分的投资者对这门学科非常陌生，所以首先我们有必要先了解行为金融学的概念。让我们来将它和传统金融学作个对比。传统金融学是假设人们是理性的，市场是有效的，并告诉大家应该如何使自己的资产最大化，基于这一思想，产生了套利定价理论、投资组合理论、资本资产定价模型和期权定价模型等，而行为金融学关注的是人们在金融领域的真实行为，特别是人们的心理如何影响投资决策、公司行为和金融市场。传统的金融学的理性人和市场有效性假设有其缺陷性，事实上人的行为其实并非一直是理性的，相反，人们常常因为过度自信、贪婪、盲目而做出错误的投资决定。行为金融学融入了心理学、金融学、行为学等等学科，它是一门综合性学科，具有强大的生命力。

　　主持人：您刚才谈到了行为金融学更多的是研究人们的心理如何影响投资决策、公司行为和金融市场。这些心理主要有过度自信、贪婪等，您能否举些例子来说明呢。

　　童殿琳：好的。以股市来看，比如说，当我们买进的股票下跌时，一般投资人都不愿意认赔出场，而更愿意继续持有这些股票，希望它们返回到成本线之上。而如果手中持有的股票上涨时，则较有可能将它抛出。再举个例子，一个投资人手中同时持有亏损20%及获利20%的股票，则他有更多可能将获利20%的股票抛出，而保留亏损20%的股票，即使该亏损股票已不适合该投资人的投资组合。另外一方面，如果我们获利20%的股票下跌了10%，则我们很可能不愿意抛售，而希望它的股价返回到20%获利的水平线上，将该水平线而不是我们买入时的成本，作为我们的成本考量。此外，投资人还较容易有抱群的心理，所谓羊群效应，就是指的这种现象，即使专业的投资经理人也难以避免。投资人很少有勇气与大众的观点抗衡，与市场做相反的动作，导致大家的看法均较一致，因此追涨杀跌，人云亦云。其实，投资经理及研究员也有这样的倾向，与市场做完全相反的动作，"与众不同"，需要更大的勇气。另一个行为金融学揭示的人性弱点是，人们总对自己买的投资产品情有独钟，过度自信。即使做了错误的决定，一时很难修正自己的投资组合，也宁愿继续持有；而一旦开始下跌，又进入不愿抛出亏损的陷阱。

　　主持人：看来行为金融学能更好地解释一些实际的金融现象。市场上关于A股市场是高估还是低估仍然存在着争论。从行为金融学的角度来看，您认为A股市场目前是高估还是低估呢，为什么？

　　童殿琳：中国的A股市场从2001年6月开始的调整已经持续四年半了，其中有20%的股票跌破了净资产，人们的心理从2001年开始的过渡自信、狂热、贪婪到如今的信心极度低迷、恐惧和害怕，导致了出现了认知偏差，出现了过分悲观的情绪，以至于对市场中很多已经低估的股票视而不见，不敢进行投资。华尔街的一位投资经理曾经说过：“三年的连续亏损经常会将投资期限为三十年的投资者转变为只有三年，他们想淡出证券市场”。而中国投资者四年多的连续亏损，更使得他们在心理上受到极度的创伤，情绪处于极度低落的状态，所谓“一遭被蛇咬，十年怕井绳”的回避失败的心态是导致当前证券市场低迷和被低估的主要原因。

　　主持人：行为金融学理论对我们的证券市场的发展能起到什么指导作用。

　　童殿琳：中国的证券市场只有十几年的发展历史，与西方证券市场相比，我国的证券市场仍然是一个新兴的市场，在许多方面尚未成熟，一个突出的问题是过度投机性，比如现在市场的宝钢权证可以狂炒到2元以上，这在西方股市中可能性不大，究其产生的最主要原因就是众多中小投资者的非理性行为。在我国，中小投资者占投资者的绝大部分，他们的投资决策行为在很大程度上决定了市场的发展状况，而他们又以弱势人群的姿态出现，其决策行为的非理性严重导致了市场的不稳定。在这种明显非有效的市场中，以“以理性”假设为基础的传统理论无法很好地解释中国特色的市场，而从某种意义上说，行为金融理论为我们更好地解释中国证券市场提供了一个全新的研究视角和强有力的研究工具。从市场的主导——“投资者”的实际决策出发，研究市场的价格发生机制，就更能体现出市场的真实表现情况。

　　主持人：具体来说，用行为金融学理论来研究中国股市，能够解决什么实际问题？

　　童殿琳：关于行为金融学理论能给我们中国的股市作何指导，我前面也提到了一些。具体来说，行为金融学可以为中国的股市解决几个现实的问题：

　　第一个，就是证券的定价问题，很多股票以及相关的金融衍生产品我们先阶段无法用传统的定价模型对其进行合理的市场价格的估值，例如新股上市时定价的偏高，中小板企业上市的疯狂价格，宝钢权证的价格等等这些我们可以运用行为资产定价模型进行相对较为合理的估值，其价格更贴进于市场定价。

　　第二，能够更好地解释封闭式基金的折价现象。通过各种直接和间接的检验，研究发现传统的注重基本层面的理论无法解开我国基金折价之谜；相反，行为金融学的“投资者情绪”理论能有效地解释这个现象。

　　第三，股市的高估和低估现象即泡沫形成和破灭机制以及股市的低迷和萧条现象。传统金融学无法解释股市的泡沫，而行为金融学运用人性的贪婪以及从众心理等情绪和心理因素很好地解释了市场的异常现象。

　　第四，行为金融理论可以帮助证券市场的管理者在选择投资者教育内容、限制投资者行为、规范中介机构行为、规范信息披露等方面发挥更大的作用。

　　主持人：时间过的很快，我们的访谈临近尾声了，非常感谢童所长给我们所带来的分析，我想行为金融学更是一门艺术，艺术需要好好的品味，深入地研究。今天的访谈就到此，再次感谢您，童所长。

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